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债市直通车

来源:基金视窗 作者:摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部 周梦琳 发布日期:2021-02-02

一、利率债层面

1月,债券市场主要受到资金价格波动影响。1月1日至15日,R007和1YAAA存单利率持续位于政策利率下方,央行或不希望市场资金利率持续低于政策OMO利率,因此中下旬以来,央行多日资金净回笼,月中MLF又缩量续作,叠加缴税期的影响,资金利率持续抬升,此外央行马骏关于“货币政策应适度转向”的言论及央行净回笼的行为引发市场担忧货币政策边际收紧,央行SLF加息的谣言也一度引起市场恐慌。最终,本轮债市反弹行情于1月14日告一段落,10年国债利率在1月14日下行至3.11%而后攀升至月底3.18%。短债的调整幅度大于长债,中旬下行至2.3%,月底上行至2.7%。

从经济基本面来看,经济持续复苏,社融增速拐点出现在2020年11月,PMI环比回落,投资增速放缓,消费数据仍然偏弱,整体来看基本面对于债券市场没有新增利空。

从债券供给角度来看,银行开门红配置力量尚在,叠加地方债供给节奏延后,债券供给回落利好债券市场。

二、信用债层面

一级市场取消发行增多,1月18日-29日共有71只信用债取消或推迟发行,涉及规模639亿元,相比上半月的26只债券、287亿元,规模大幅增多,取消发行主体大多为地方国企。同时发行利率也在走高,1月后三周公司债发行利率分别为4.01%、4.14%和4.26%,发债成本上升。

信用债收益率出现地产债信用层级继续分化,地产行业低等级和高等级债超额利差分化。具体来看,截至1月29日AAA级地产行业超额信用利差为12BP,较12月底下行3BP,AA级地产行业超额信用利差为41BP,较12月底上行12BP。

三、后市展望

货币政策展望,11月下旬为了应对永煤事件对流动性分层的影响,央行加大投放力度以稳定跨年资金。央行有意引导资金成本在政策利率区间运行,此外央行加大资金波动性,有利于抑制机构加杠杆行为。

从实际操作来看,此次纠偏过低利率、抑制加杠杆行为导致货币市场利率升至过高。1月29日DR001和DR007分别为3.33%和3.16%、纷纷突破了利率走廊上限——SLF利率(隔夜3.05%、7天3.20%),DR007突破了2017年以来高点。从市场加杠杆行为看,1月下旬回购成交量均值为3.2万亿,R001成交量占比均值为77%,均低于2019年以来均值(3.5万亿和84%),央行此次举措已经达到目标。同时,央行依旧是以流动性合理充裕不急转弯作为政策目标导向。

信用层面来看,12月和1月信用债取消发行增多,1月信用债(剔除金融债和同业存单)净融资额为2596亿元,同比下降约50%。而今年尤其是上半年城投面临到期高峰,低等级城投可能面临一定的赎回压力。社融拐点出现后,信用层级分化可能愈加明显,需要继续回避低等级信用债。