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专栏:来自风格切换的检阅

来源:基金视窗 作者:摩根士丹利华鑫基金数量化投资部 王联欣 发布日期:2017-04-11

截止到3月底,创业板指在2017年已经下跌了2.79%,相反沪深300指数则上涨4.41%,风格差异十分明显。如果从因子暴露的水平来看,创业板指偏小盘、成长,沪深300指数则偏大盘、价值,所以今年以来的市场表现也可以归结为大盘、价值强,小盘、成长弱,而这也正是最近很多选择暴露在小盘、成长因子上的量化策略遭遇到相对净值回撤的主要原因。
  多数量化策略选择更多地暴露于小盘、成长因子也是有原因的,因为从A股的历史来看,小股票相对于大股票而言,具有更加优异的获取超额收益的能力,这就意味着在小股票中进行量化优选和配置可以构建出相对更有进攻性的投资组合。不过光有收益还不算,从历史的表现来看,市场对小股票的风险惩罚明显不足,换言之持有小股票的投资风险并未随其投资收益的增长而同步放大,这就导致无论是从信息比率还是收益回撤比的角度来看,市值因子都具有无可比拟的投资价值,也便如此小股票才会陆续招来投资者的青睐。
  但投资价值再高也并不代表着就没有风险了,即使是在历史回测中,市值因子也曾发生过数次明显的收益回撤,也就是小股票持续跑输大股票的事件。时间比较接近的便是2014年底蓝筹行情启动的时候了,在2014年4季度,沪深300指数暴涨44.17%的大环境下,创业板指竟然逆势下跌4.49%,创业板指跑输沪深300指数接近50%,直接导致部分过多暴露于市值因子的量化策略,相对指数的回撤幅度超过20%,达到历史之最。
  不过回过头来看,尽管市值因子在一定的时间范围内确实可能陷入持续的回撤压力中,但长期来看,市值因子依然是一个更为显著的阿尔法源。这就意味着即使包含2014年年底在内,在过去的三五年时间中,小市值股票总是能够显著地战胜大市值股票。因此,不妨类比到当下,如果同样把时间放长远,比如在未来的三五年时间里,即使算上今年的风格切换,小股票也就未必会比大股票差了。
  当然,市场的风格特征很大程度上是依赖于市场的投资环境和结构的,随着上市、退市机制的愈发成熟,以及过去壳资源炒作价值的逐渐下滑,都有可能导致A股小盘股的超额收益受到根本性影响。但量化投资是一门注重后验的科学,其有诸多手段能够对市场的历史风格进行总结、分析,但却难以对其做到超前的预测,为此与其花费精力在对未来风格的预判上,倒不如多花点时间对模型进行进一步的修正和改进,以使得它们能够更加贴合当前的市场。从此意义上来说,今年以来的风格切换便算得上是对量化模型的又一次“阅兵”了。