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专栏:从一季度存单发行探讨量价齐跌的可能性

来源:基金视窗 作者:摩根士丹利华鑫基金固定收益投资部 周梦琳 发布日期:2017-04-06

同业存单在近半年时间内成为了市场关注的焦点,包括金融监管机构、存单发行银行、存单投资者还有债券研究机构等。讨论的问题涵盖同业存单是否要纳入同业负债进行监管,同业存单发行井喷、利率倒挂,同业存单何时会迎来量价齐跌等等。
  确实,近两年的同业存单迅速发展,尤其是股份制行和中小型银行通过发行同业存单主动承担负债形式来扩大资产规模,实现弯道超车。从今年一季度来看,存单发行出现了量价齐升。
  以三月为例,单月到期规模为1.59万亿,新发规模为2.07万亿,平均发行利率达到4.49%。而今年以来银行资产大多投向基建、城投项目、房贷、企业贷(债券替换)等,3年到5年的贷款基准利率是4.75%,如果下浮10%,利率4.28%,下浮5%,利率也只有4.51%,与存单发行利率相差无几。
  而银行本质是以资产和负债的息差来赚取利润的,目前资产端(贷款投放利率)与负债端(同业存单利率)相差无几,从微观角度来看是因为前期的过度期限错配导致资金缺口,在央行货币政策边际收紧和MPA监管指标之下,只能通过大量发行存单来补充流动性,所谓“赔本赚吆喝”。
  那么为何资产端收益并没有跟随负债端收益迅速上行呢?负债端成本迅速上行,是由于同业存单价格对银行间流动性高度敏感。而资产端收益难以上升,本质上是实体经济的融资需求并不旺盛,基本上集中在城投平台和房地产,银行难以将成本的上升进行转嫁。
  让我们以近期存单发行数据来从侧面看看谁在“负重”前行。从一季度存单发行上来看,股份行与城商行持续依靠存单来延续负债,尤其是二三月新发规模为到期量的1.5倍;城商行平均发行利率高于股份行、农商行10bp以上,而且单月到期规模与股份行相当。侧面说明股份行和城商行“负重”前行的压力依旧存在。
  而从二季度到期量来看,全行业到期量为3.8万亿,其中大部分为股份行和城商行。只有当股份行和城商行放慢存单发行规模,放缓总资产规模增速时,存单才有可能出现量价齐跌。而从一季度的发行情况来看,股份行和城商行至少还在继续扩充存单规模的路径之中,短期内发生行为转向的可能性不大。
  同业存单价格实际是短端无风险利率的定价锚,那么同业存单发生量价齐跌的概率小意味着短端无风险利率并不会出现大幅的下行,再加上金融监管的进一步实施和外汇压力的存在,短端利率下不来意味着债券收益率下行空间较为有限。